付鹏预警：中国经济的结构性挑战与未来逻辑

1. 核心论点：资产负债表衰退

付鹏的核心观点是中国可能正在经历一场“资产负债表衰退”。其典型特征是，占有社会大部分储蓄的老一辈因风险偏好降低而持续储蓄，而年轻一代因对未来收入预期悲观，不愿加杠杆（借贷），导致社会总需求收缩，形成恶性循环。这种现象与当年日本的经历高度相似。

收入预期低，杠杆加不动

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消费与投资意愿降低

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投资缺乏吸引力

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避险情绪主导，财富沉淀

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消费由“过去（父母）、现在（工资）、将来（信贷）”三部分构成。当“将来”动力熄火时，消费结构便会失衡。

通过对比中日两国的经济发展轨迹，可以发现许多惊人的相似之处。从房地产泡沫、人口老龄化到代际财富分配问题，日本走过的路为观察中国当下的挑战提供了重要的参考视角。理解日本“失去的三十年”中真正“失去”的是什么，对我们至关重要。

日本: "广场协议"后日元升值，催生了巨大的房地产和股市泡沫。

中国: 加入WTO后外需拉动经济高速增长，随后通过信贷扩张和土地财政，房地产成为核心驱动力，资产价格飞涨。

日本: 央行主动刺破泡沫，进入长期的资产负债表衰退，即“失去的三十年”。

中国: 居民杠杆率见顶，房地产市场转折，叠加外部环境变化，经济开始面临需求收缩的压力。

日本: 经过25年左右的时间，第一代泡沫时期的老年人逐渐离世，财富通过继承（虽有高额遗产税）开始向下一代转移，年轻人的就业市场和收入状况反而得到改善。

中国: 正面临严峻的代际问题，大量财富集中在消费意愿较低的老年人手中，年轻人就业和收入压力巨大，财富的代际流动尚未有效开启。

中国经济经历了从“消费升级”到“消费降级”的快速转变。2011至2019年，在居民部门不断加杠杆的推动下，消费市场一片繁荣。然而，当杠杆率达到极限后，伴随财富效应的消失，消费行为迅速逆转。核心CPI的走势和居民杠杆率的变化清晰地揭示了这一过程。

注：数据为根据报告描述构建的示意图，非官方精确数据。

在当前经济环境下，传统的投资逻辑已经失效。付鹏提出了一个独特的“勾圈K”理论来描述中国的产业政策和投资特征。这个理论的核心是，投资机会在于国家主导的、尚未充分竞争的领域，而已经进入成熟市场化竞争的行业则充满风险。

勾

国家刚刚提出概念，大力倡导，但尚未形成产业规模的领域。充满不确定性，但也是政策红利最大的阶段。

圈 (Quān) - 成长期

政策持续加码，资本开始涌入，行业快速发展，但竞争格局未定。这是“画饼”和“讲故事”最密集的阶段。

K (KO) - 成熟/衰退期

行业进入充分的市场化竞争，产能过剩，内卷严重，利润微薄。普通投资者此时进入往往成为“接盘侠”。

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